“对等关税”来袭前中国股汇表现稳健，美元美股交易衰退

来源：第一财经

“目前美国对华平均关税税率较中国对美关税税率高出15个百分点”

4月2日，美国基于对等贸易法案开展的贸易调查结果将公布。该法案授权总统特朗普对某国产品征收的关税等同于该国对从美国进口的同一产品所征的关税，即所谓“对等关税”。

中国资产表现稳健，港股年初以来领跑全球，一度涨超30%，4月第一个交易日，恒生指数上涨0.38%，人民币对美元持续稳定在7.2~7.3的区间。相比之下，美股和美元遭遇抛售，市场运行逻辑从“特朗普交易”逐渐切换至“特朗普衰退”。

渣打大中华及北亚首席经济师丁爽对第一财经表示：“若严格依照对等原则，美国进一步上调对华关税的空间有限。据我们估算，目前美国对华平均关税税率较中国对美关税税率高出15个百分点。即便美国将增值税视为一种贸易壁垒，中国增值税的最高税率为13%，仍低于目前中美平均关税税率差。”

人民币横盘

过去一周，特朗普已宣布对所有进口汽车（包括部分进口零部件）征收25%的关税，并将很快生效。药品、芯片和木材亦可能成为征税目标，尽管征税时点尚未公布。

4月2日，美国基于对等贸易法案开展的贸易调查结果将公布。此外，机构预计，未来美方对华施加更多贸易限制的不确定性仍然较高，美方对中美于2020年签署的第一阶段经贸协议的审查结果或将起到十分关键的影响。

尽管如此，丁爽认为，就目前而言，鉴于美国对华平均关税税率已达32%左右，高于美国近期宣布的特定种类商品关税税率，预计这些特定种类商品关税对中国对美出口的影响较为有限。美国计划对委内瑞拉输美商品征收“二次关税”（4月2日起生效），其对中国的影响也微乎其微——2024年中国从委内瑞拉进口原油占原油进口总额的比重仅为0.3%。

今年一季度，主流货币中，欧元以4.5%的涨幅领跑，而人民币汇率表现也颇为坚挺，2025年以来基本都在7.2~7.3的区间波动。

外汇专家、浙商中拓集团金融市场业务部总经理刘杨对记者表示，人民币近期基本“横盘”，具有韧性。“周一（3月31日）亚洲股市遭遇抛售，市场避险情绪浓烈，很多人认为人民币受关税冲击较大，但市场走势却很实诚。港股、A股的跌幅远远小于美股和日经指数，人民币汇率跟随日元上涨，近期大概率会继续处于横盘整理的状态。”

近阶段，中国央行仍在通过中间价释放稳定信号。华创证券表示，4月1日，官方中间价为7.1775，逆周期因子影子变量达到-765点。

多名外资行外汇交易员、分析师也对记者称，近阶段的中间价调节幅度（调强）都在700~800点，远远弱于去年四季度特朗普当选后一度接近1500点的幅度，但中间价仍然表明了一定的态度。

未来一段时间，人民币可能仍很难彻底突破区间。亦有交易员对记者表示，今年当人民币逼近7.2附近时，亦有一大波美元的买盘出现。

“7.2~7.3看似是合意区间。如果美元指数后面反弹，人民币可能会有压力，但是否选择方向似乎仍取决于中国央行的态度。”刘杨称。

中国股市仍具韧性

近一周以来，中国股市的避险情绪明显攀升，港股陷入震荡，然而市场的韧性显然强于海外股市。截至上周五（3月28日）收盘，纳斯达克100指数单季度跌幅已超过10%，而恒生指数一季度领涨全球主要股指。

一季度，AI主题的热门股阿里巴巴股价飙升56%，而特斯拉、英伟达等美股巨头以及美国三大指数都有较为明显的下跌。

4月1日，在经历前一日短暂回调后，南向资金仍大幅涌入港股，全天成交额1214.36亿港元，净买入198.64亿港元，当日恒生指数上涨0.38%。

高盛方面表示，国际资金对中国资产的兴趣明显攀升。“上周在互联网行业调研后，整体反馈比较积极，有接近40个海外和国内客户参加。大家最关心的问题包括：AI交易是否已经结束？接下来是否要开始交易内需？如何应对地缘政治的不确定性？”

该机构表示，根据调研及最近的业绩会，AI的to C端杀手级应用竞赛将会持续，国际投资者尤为关注抖音和微信这些超级应用会否成为AI助理的最佳载体，这也是目前投资者对腾讯持有长期积极观点的主因。

多名接受记者采访的国际资管机构投资经理提及，年初以来中国股市的强劲上涨出乎许多投资者的意料，MSCI中国指数和恒生科技指数年内分别上涨了16%和23%，明显跑赢发达市场和新兴市场同类指数（涨幅分别为1%、6%）。DeepSeek横空出世改变了中国科技行业叙事以及中国股市前景，孕育了由自下而上、创新驱动、题材推动的新一波增长乐观情绪。同时，全球股票型基金正在积极寻找美股以外的替代选择。

美元、美股交易“特朗普衰退”

相比之下，回顾一季度，“美国例外论”的消退明显。在“对等关税”来袭前，美国资产遭遇抛售。

由于特朗普关税战反复无常，市场运行逻辑从“特朗普交易”逐渐切换至“特朗普衰退”。高盛最近表示，将标普500指数3个月和12个月回报预测分别下调至-5%和6%（原预测为0和16%）。基于3月28日的市场价格，所对应的标普500点位分别约为5300点和5900点。基于较此前假设更高的关税、更疲软的经济增长以及更高的通胀，该机构将2025年和2026年标普500每股盈利增长预测分别下调至3%（原预测为7%）和6%（原预测为7%）。

高盛经济学家估算，美国经济在未来12个月内陷入衰退的概率为35%。股市在衰退时期的历史表现显示，标普500可能从近期峰值回撤约25%。如果遵循这一模式，则意味着标普500将进一步回撤17%至约4600点的谷底值。由此对应的未来12个月市场共识预测的市盈率倍数为17 倍。在标普500历史上的三次大跌中，市盈率谷底分别为15倍（2022年）、 13倍（2020年）和14倍（2018年）。

3月28日公布的数据也加剧了美股和美元抛售。美国2月核心PCE通胀高于预期，环比上升0.4%，为2024年1月以来最大月度涨幅。更关键的是，密歇根大学3月份调查显示，消费者信心连续3个月下滑，跌至2022年以来最低水平。三分之二的消费者预计未来一年失业率将上升，为2009年以来最高水平。

需要警惕的是，若美国衰退风险加剧，新兴市场或将遭遇负面溢出效应的影响，在这一情境下，美元可能会重新攀升，发挥避险功能。

嘉盛集团资深分析师大卫·斯科特（David Scutt）对记者表示，“对等关税”将继续考验市场紧绷的神经。当前美国平均关税税率已经达到1940年代以来的最高水平，若持续升级可能升至1930年代近20%的水平。当时美国《斯姆特-霍利关税法案》引发了全球关税大战和贸易萎缩，成为1929年美股崩盘的导火索并最终引发经济大萧条。而当前的贸易环境和特朗普政策的不确定性不得不令人联想到最糟糕的局面。

整体来看，“特朗普2.0”至今，关税政策成效有限（短期无法弥补巨额赤字，长期无法吸引制造业回流），乌克兰问题陷入僵局，美国国内改革遭遇阻力，民调不满意度升至50%。而为数不多的可以修正市场预期的角色就是美联储了，目前利率市场押注6月美联储降息的概率为68%。但若通胀风险持续升高，推迟降息的决定恐将继续拖累美股。